之前在资管课程上进行沙盘推演时，发现许多朋友对于融资贷款方面的知识都比较欠缺。虽说这些事情往往是有专业的财务融资团队去操作，但作为一个资管人还是应该有一点基本的概念的。今天，我们就通过几个常见的指标来谈谈资管视角下的一点与融资相关的入门知识。
01 从融资贷款的门槛说起
当要投资一个不动产项目的时候，多数人都会想着尽可能多地借用外部的资金，甚至是还想着能够白嫖；当然，也有比较保守的朋友会选择尽可能多地先使用自有资金。事实上，不管主观上想多用外债还是想少用外债，对于一项特定的投资来说外部可用的钱往往都是有限的。
相信资管人都明白一个道理：如果一个项目过度地使用外部资金，后续偿还的风险就会加大。特别是对于银行融资来说，这方面的风险是他们格外关注的。因此，资金提供方（债权人）往往就会通过一个叫贷款价值比的指标来衡量借款给到该项目的风险。贷款价值比，顾名思义就是贷款与资产价值之间的比率，即：贷款价值比(LTV%)=贷款金额(L)/资产价值(V)。
贷款价值比是一项衡量融资风险水平的指标，投资标的物的价值中融资占比越高（自有出资越少），LTV%就越大。投机者总是希望着LTV%越大越好，甚至是白嫖。然而，这对资金提供方而言则是意味着承担更大的风险。债权人往往都要考虑将LTV%控制在一个合适的比例之下，比如75%-80%。因此，如果业主方来说希望能加大融资额度，那从根本上来说还是必须提升资产价值才行。
当然，LTV%中资产价值的概念可能更适合于收并购过程的融资或是经营贷，对于开发商所常用的前融或是开发贷，还需要进一步考虑项目开发进度的影响。比如：前融往往只能做到土地价款的1:1或1:2，而对于开发贷则是需要遵循所谓的“四三二”条件（即：取得四证、至少30%的自有资金、二级资质）。
图1：项目各阶段的融资贷款
当然，通过采取其他的多样化的融资渠道也许可以获得更高的LTV%。但对于债权人而言，他们风险加大了必然会带来其他的要求，比如利率的提高——高风险高回报嘛。
02 资金的杠杆作用
那么，当有一笔可用的资金摆在我们面前时，是不是就一定要最大化地去使用它呢？这里我们就还需要去关注资金的杠杆了。不动产投资其实和炒股一样，都是有杠杆的——当用低成本的钱去投高收益的项目，业主方就可以赚更多的钱；当用高成本的钱去投低收益的项目时，业主方的投资收益就会被拉低。
我们知道，投资者之所以投资不动产项目，是因为运营良好的项目可以带来一定的收益，这一收益的水平也就是我们所熟知的NOI Yield。如果我们不进行融资，NOI Yield就代表了业主方能够获得的收益水平，因此它也被称为无债收益率，即：无债收益率(NOI Yield)=净营业收入(NOI)/投资成本(C)。而业主方使用外部的资金，一定是有成本的，他每年都需要为此进行还本付息。这一用钱成本的度量通常可以通过一个叫贷款常数的指标去评价，即：贷款常数(k%)=年偿债额(ADS)/原始融资金额(L)。
因此，通过上述关于项目收益和用钱成本这两项指标的比较，资金的杠杆作用就体现出来了。即：当无债收益率(NOI Yield)>贷款常数(k%)，投资为正杠杆，融资越多业主方的收益率提高越多；无债收益率(NOI Yield)=贷款常数(k%)，投资为中性杠杆，融资不改变业主方收益水平；无债收益率(NOI Yield)<贷款常数(k%)，投资为负杠杆，融资越多业主方的收益率被拉低的越厉害。
图2：资金的杠杆原理
不得不说的一点是，由于经营性不动产项目的投资往往需要经过一定的开发建设和培育周期，因此融资在项目前期都是处于负杠杆的状态，若干年后才能转入正杠杆。因此，初期使用融资年限短的资金对于业主的整体收益而言并不是有利的，所以如何用好长线的钱并缩短运营培育的周期，才是提升业主投资收益率的关键。
03 偿债能力的要求
使用外部资金的时候，除了考虑对整体收益有没有帮助之外，偿债能力能否覆盖也是一个重要的考虑因素。虽然，前面我们提到的LTV%也反映了业主方对融资的偿还能力，但它所依据的资产价值并不是马上可以变现的东西，因此，业主方是否有足够的现金流来偿债也是非常重要的。
关于偿债能力的问题，通常可以通过偿债备付率这项指标来衡量。偿债备付率(DCR)=净营业收入(NOI)/年偿债额(ADS)，也就是说：每年的营业净收入至少要覆盖能够融资还款额，融资才是安全的。偿债备付率越大，意味着业主方偿还债务的能力越强，反之相反。
图3：如何衡量偿债能力
对于偿债能力的这一问题，国内的许多企业可能会采取另一个叫利息备付率（或叫利息保障倍数）的指标来衡量。利息备付率(ICR)=净营业收入(NOI)/利息额(I)，即：每年的营业净收入相比于融资利息额的倍数。
DCR和ICR这两项指标，不仅反映了项目获利能力的大小，而且反映了获利能力对偿还到期债务的保证程度。如果备付率过低，意味着业主方面临亏损、偿债的安全性与稳定性下降的风险。因此，资金提供方（债权人）在进行借款的时候，也会充分评估融资方这方面的能力。通常来说，备付率在3以上的项目是相对比较安全的。
此外，通过DCR和ICR的计算公式，我们不难看到：在融资利率不变的情况下，备付率的提高本质上就是NOI的提高。也就是说：资产管理方也必须不断提升自身项目的运营收益，才能有更好的偿债能力，进而为业主方获取融资提供保障。
04 资产负债率与三条红线
融资正杠杆、偿债能力可以覆盖，是不是就没可以大胆地用钱了呢？其实也还不然。每个地产人都知道，今年央行在全行业推行的三条红线，就是悬在企业头上的一把制约融资杠杆的利剑。
所谓的三条红线，包括：① 剔除预收款后资产负债率不得大于70%；② 净负债率不得大于1；③ 现金短债比不得小于1。这几项要求，本质上都是对房地产企业在资产负债方面的表现提出了更高的要求。关于这几个方面，还需要从资产负债表的结构看起。
企业的资产负债表，阐述着一个企业资产结构的恒等式：资产=负债+所有者权益。即：一家企业的资产，包含了货币现金、应收账款、存货等流动资产，也包含着投资性房产、在建工程、固定资产等长期资产；与此同时，企业也背负着短期借款、应付账款、长期借款等负债；资产扣除了负债，才是归属股东的权益价值。因此，可以说资产是企业偿债实力的保障。
图4：资产负债表的结构
为了衡量企业资产对债权人利益的保障程度，通常会通过资产负债率指标来体现，即：资产负债率(LOAR)=总负债(L)/总资产(A)。与此同时，资产负债率越高，意味着说明企业负债经营的程度越高——如果企业经营良好，在前面讲到的杠杆作用下，负债经营会使得股东方的利益得到提高；但如果企业经营不善，则股东方的利益会遭到严重的损失，甚至是偿债都无法得到保障。这也就是为何三条红线着眼于资产负债率的原因。
当然，资产负债率和三条红线一般是从整个企业的角度去看的。只是企业最终的结果还是来源于每个项目，所以为了三条红线还是尽量不要去拖企业的后腿才是。
随着社会经济的发展，企业的融资手段也越来越丰富。这一专业领域的事情，一般还是要交给专业的人员去处理。但面临着外部环境的不确定性的与市场风险的加剧，作为资产管理者，搞清楚融资链条的基本逻辑以及其对自身管理工作的影响与要求，才能更好地服务业主方，为其资产安全、平稳地穿越周期保驾护航。
